“金发女孩”的隐忧

戴维斯：市场假设美国衰退风险仍很低，增速有望回归趋势水平。但是这种“金发女孩”状态很容易被衰退、金融不稳定或通胀这三只“熊”吃掉。

今年以来，金融市场经历强劲复苏，尽管全球（特别是发达经济体）经济增速继续下行。“即时预测”(nowcast)模型（对当前、最近的将来以及最近的过去的预测）评估的经济活动继续降温，制造业增速不及2012年以来的任何时候，市场可能对于衰退风险已变得满不在乎。

去年最后一个季度，市场行为与接连出现的两个经济冲击相符。全球股市大跌以及债券市场反映出的盈亏平衡通胀预期下滑，都表明世界经济面临负面需求打击。

同时出现的实际债券收益率上升与美元升值是鹰派货币政策立场的特征，特别是美联储(Federal Reserve)的政策姿态。对于解释去年的高风险资产崩盘，这两个冲击很可能几乎同样重要。

进入新年以来，这两个因素都开始逆转。中国出现温和复苏，货币总量显示扩张性国内政策开始获得动力，而贸易风险正在减弱。支点资产管理公司(Fulcrum)的中国“即时预测”结果从去年12月中旬的4.0%低点回升至现在的5.2%。

鉴于中国经济出现明显起色，市场似乎愿意不去理会发达经济体的继续放缓，这使得最新增速较趋势水平仅低了0.8%或0.9%。这被违反直觉地视为利好消息，因为它将降低进一步加息的可能性。

在几周时间里，美联储领导层发出的政策指引出现不同寻常的华丽转身，证实了美国货币政策转向鸽派。就在去年12月中旬，联邦公开市场委员会(FOMC)还暗示，政策利率在稳定下来之前很可能会上升75个基点。到1月底，FOMC近乎删除了有关进一步加息的指引。

正常情况下，这种幅度的转向只会出现在衰退开始时。然而，市场显然正在这样一个假设下运行：衰退风险仍然很低，增速很可能会反弹到趋势水平。

经济周期的这个阶段经常被称为“金发女孩区域”(Goldilocks zone)，增长（就像《三只小熊的故事》(The Story of the Three Bears)中女主人公的粥一样）既不烫，也不凉。在这个阶段，关于增长的坏消息往往可能对于市场是好消息，就像最近那样。

周期的这个阶段可能会持续多年，但需要认真考察数据，特别是在几个大型经济体的形势仍在恶化之际。“金发女孩”可能轻易被经济衰退、金融不稳定或通胀这三只“熊”里的一只或多只吃掉。

“金发女孩区域”的界限无法准确界定，但支点的即时预测系统可以给出一些指引。

根据即时预测模型，今年美国“强劲扩张”（即超过趋势增速）的几率已从80%降至20%，美国经济最近已出现放缓。这降低了强劲增速将向上突破“金发女孩区域”（意味着美联储将转向鹰派姿态）的几率。

与此同时，增速仍足够高，表明未来12个月出现完全衰退的风险仍接近于零。因此，模型仍暗示增长有望保持在“金发女孩区域”，市场随之上扬。

在欧元区，信息有些不同。强劲扩张的几率已降至可以忽略不计的10%。另外，周期性衰退的几率（有两个季度的增速较趋势水平低出一个标准差以上，表明国内生产总值(GDP)年化增速为-0.5%）已开始增加。在即时预测模型中，所谓的“技术性衰退”（有两个季度的增速低于零）的几率为25%。

这些结果暗示，尽管美国仍处于“金发女孩区域”的中心区，但欧元区在试探其“金发女孩区域”的底部界限。即时预测结果的进一步下行，将说明欧洲今年陷入衰退的几率大大增加。

日本的即时预测结果已处于负值，同时亚洲贸易流动大幅减少，有鉴于此，市场可能无法忽视世界经济的进一步疲弱信号。