欧洲央行加快货币宽松步伐 - 富国银行

摘要

• 欧洲央行 (ECB) 最初在其货币宽松周期的早期阶段采取了谨慎和渐进的降息方式。然而，鉴于情绪调查有所恶化、通胀压力减弱的证据以及欧洲央行行长拉加德最近的温和评论，我们现在预计欧洲央行在未来几个月将采取更规律的降息步伐。
• 我们预计欧洲央行将在 2024 年 10 月、2024 年 12 月、2025 年 1 月和 2025 年 3 月的公告中将利率降低 25 个基点。随着欧洲央行的政策利率接近中性水平，我们看到央行将降息速度缩减至每季度一次。我们预计欧洲央行将在 2025 年 6 月和 2025 年 9 月的会议上将利率降低 25 个基点，到明年年底将其政策利率降至 2.00% 的低点。
• 瑞典央行还将加快放松货币政策，此前，该央行上周将政策利率下调 25 个基点至 3.25%，下调了增长和通胀预测，并在随附声明中提供了鸽派政策指导。疲软的数据和鸽派指导意味着我们现在预计 11 月将降息 50 个基点，此后每次会议都将定期降息 25 个基点，我们预计瑞典央行的政策利率将在 2025 年第一季度末降至 2.00% 的低点。
• 瑞士国家银行 (SNB) 上周将政策利率下调 25 个基点至 1.00%，同时还指出通胀压力显着减轻，瑞士法郎近期走强。鉴于在欧洲央行（以及美联储）放松货币政策的背景下瑞郎仍有进一步上涨的潜力，且瑞士通胀前景低迷，我们目前预计瑞士央行将进一步放松货币政策，并预测瑞士央行将在12月货币政策声明中将政策利率下调25个基点至0.75%。

欧洲央行将加快降息步伐

在降息周期的早期阶段，欧洲央行 (ECB) 对货币宽松采取了谨慎和渐进的方式。鉴于对工资增长过快和服务业通胀持续的担忧，欧洲央行在 6 月份将其政策利率下调 25 个基点，7 月份暂停降息，并在 9 月份再次下调 25 个基点，使其存款利率降至 3.50%。然而，鉴于最近的数据显示经济增长放缓和通胀走软，我们认为欧洲央行可能会在未来几个月采取更规律的降息步伐。我们预计，到明年 3 月为止，欧洲央行将在每次会议上将其政策利率下调 25 个基点，然后恢复到每季度降息一次的步伐。这将使欧洲央行的存款利率在 2025 年 9 月之前降至 2.00% 的终端利率。

在经历了今年上半年经济增长温和反弹之后，欧元区扩张似乎在 2024 年下半年失去动力。欧洲央行在最近的声明中越来越多地表示，经济增长的风险倾向于下行。欧元区 9 月份 PMI 调查的发布强化了这一信息。制造业 PMI 跌至 45.0，为去年 12 月以来的最低水平，德国制造业仍然特别疲软。与此同时，服务业 PMI 跌幅远超预期，至 50.5，为 2 月份以来的最低水平，部分原因是法国服务业 PMI 逆转了 8 月份奥运会相关的提振作用。综合制造业和服务业，9 月份综合（或全经济）PMI 跌至 48.9，这也是自今年 2 月以来首次进入收缩区间。除了令人失望的总体数据外，PMI 报告的细节也令人沮丧。制造业 PMI 显示新订单和订单积压有所减弱，而服务业 PMI 显示新业务增长有所减弱。

“硬”活动数据虽然有点过时，但同样疲软，7 月份零售额增长（同比下降 0.1%）和工业产出（同比下降 2.2%）均处于负增长区间。最后，就基本增长动力而言，虽然实际家庭可支配收入的增长应该会随着时间的推移支持消费支出的小幅增长， 但净企业家收入（企业利润的代表）下降和产能利用率下降表明投资支出有所缩减。在此背景下，我们最近将欧元区 GDP 增长预测下调至 2024 年的 0.7% 和 2025 年的 1.2%，尽管风险可能仍倾向于下行。

除了经济增长面临下行风险外，还有更多令人鼓舞的迹象表明欧元区通胀压力正在减弱。欧元区 9 月份 PMI 调查还显示，投入成本和产出价格有所下降。这是在 2024 年第二季度报告的工资增长放缓的背景下发生的，欧洲央行的谈判工资指标同比放缓至 3.6%，员工人均薪酬放缓至 4.3%。重要的是，欧元区 9 月份的 CPI 也证实了这些价格压力减轻的信号。总体通胀率同比放缓至 1.8%，自 2021 年 6 月以来首次低于欧洲央行的通胀目标，核心通胀率也降至 2.7%，服务业通胀率降至 4.0%。

我们认为，增长前景恶化以及通胀压力减弱将为欧洲央行政策制定者提供足够的安慰，使他们在 10 月份的货币政策声明中再次下调利率。事实上，欧洲央行行长拉加德最近对欧洲议会发表的一些鸽派言论似乎与这一观点一致。拉加德表示，过去两个月，通货紧缩加速，“最新进展增强了我们对通胀将及时回归目标的信心”，我们“将在 10 月的下一次货币政策会议上考虑到这一点”。此外，情绪调查显示，经济增长的消息可能会先恶化，然后才会好转，而随着时间的推移，我们还预计工资增长和潜在通胀趋势将继续逐步减速。在此背景下，我们预计未来几个月欧洲央行将稳步降息。我们预计欧洲央行将在 2024 年 10 月、2024 年 12 月、2025 年 1 月和 2025 年 3 月的公告中将利率下调 25 个基点。随着欧洲央行政策利率接近中性水平，且经济活动增长可能开始稳定，我们看到央行将降息速度缩减至每季度一次。我们预计欧洲央行将在 2025 年 6 月和 2025 年 9 月的会议上将利率下调 25 个基点，到明年年底将其政策利率降至 2.00% 的低点。

瑞典央行也将采取行动

欧洲央行并不是唯一一家我们现在预测宽松速度加快的央行；瑞典央行也在名单上。上周，央行将政策利率下调 25 个基点（今年第三次）至 3.25%，并表达了整体鸽派立场，这为我们对瑞典央行更及时放松政策的展望提供了支撑。在解释降息理由时，政策制定者指出，今年通胀压力有所下降。官员们还指出，他们已将关注点从主要的价格压力转移到经济活动，并表示经济复苏速度低于此前预期。该声明还包括更为鸽派的更新前瞻性指引，政策制定者表示“政策利率可以以比瑞典央行此前传达的速度更快的速度下调”。更具体地说，如果价格和 GDP 增长前景保持不变，11 月和 12 月的会议上也可能实施政策利率下调，最重要的是，他们暗示即将召开的会议上可能会降息 50 个基点。瑞典央行还补充说，明年上半年可能会再降息一到两次。总体而言，这一声明与我们今年看到的瑞典央行越来越鸽派的前瞻性指引的总体趋势一致。

在我们看来，从最近几个月的数据来看，瑞典央行不断向鸽派方向靠拢并不奇怪。 CPIF 通胀率持续放缓，8 月份同比仅增长 1.2%，低于央行 2% 的目标。通过 CPIF 衡量的不包括能源的潜在价格压力也已大幅减弱，从 2024 年初的 4% 以上同比增速放缓至 8 月份的 2.2%。瑞典的名义工资增长——这是许多其他全球央行行长在各自对抗通胀的斗争中关注的一个领域——自今年年初以来也一直在放缓。与此同时，GDP 增长也一直低迷，瑞典经济在过去七个季度中有四个季度环比萎缩，而失业率在过去一年也呈上升趋势。瑞典央行上周发布的最新经济预测也反映了价格压力和经济增长的疲软状况。央行下调了今年和明年的CPI和CPIF通胀预测，并将2024年的GDP预测从之前的1.1%下调至0.8%。

展望未来，我们认为短期内通胀和经济增长数据仍将保持低迷趋势。我们认为，通胀压力减弱的前景加上经济增长放缓，证明瑞典央行加快宽松步伐是合理的。除了国内经济数据外，我们认为其他主要央行（特别是欧洲央行和美联储）的行动将有助于瑞典央行政策制定者放心采取更快的宽松政策。美联储在 9 月份以 50 个基点的降息开启了宽松周期，我们现在还预计欧洲央行将在未来几次会议上加快宽松步伐，每次降息 25 个基点。综合考虑近期价格压力和经济增长放缓、瑞典央行通胀预测下调和鸽派前瞻性指引，以及其他主要央行可能加快降息步伐等因素，我们调整了瑞典央行货币政策前景，包括宽松步伐可能比之前预期的更快。

我们认为，短期内数据和央行信号的疲软，导致瑞典央行在 11 月会议上降息 50 个基点。此后，我们预计央行将在 2025 年第一季度末的每次会议上降息 25 个基点，以达到 2.00% 的政策利率。由于我们预计将在 2024 年底前看到相当激进的宽松步伐，并在 2025 年初进一步放松，这有助于央行接近中性政策利率，并有助于瑞典经济复苏获得动力，我们认为一旦政策利率在明年年初达到 2.00%，瑞典央行就会暂停其宽松周期。

瑞士央行可能在 12 月再次降息

瑞士央行(SNB) 是另一家在上周的货币政策声明中表达鸽派观点的央行。瑞士国家银行将其政策利率下调 25 个基点至 1.00%，符合普遍预期。瑞士央行表示，与上一季度相比，瑞士的通胀压力已显着下降，其中包括过去三个月瑞士法郎的升值。事实上，即使考虑到最新的降息，央行也大幅下调了中期通胀预测，这反映了瑞郎的走强、油价下跌和宣布的电价下调，以及由于总体通胀率较低而导致的第二轮价格效应减弱。央行更新后的预测在整个预测期内均处于瑞士央行的价格稳定范围内，预计 2024 年年通胀率为 1.2%，2025 年为 0.6%，2026 年为 0.7%。

考虑到温和的通胀前景，瑞士央行表示，未来几个季度可能需要进一步下调政策利率，以确保中期价格稳定。鉴于我们对欧洲央行进一步加速降息的预期，我们认为瑞士法郎进一步升值的可能性增加——按实际有效汇率衡量，瑞士法郎已经处于历史高位。因此，鉴于在欧洲央行（和美联储）放松货币政策的背景下瑞郎可能进一步上涨，且瑞士通胀前景低迷，我们目前预计瑞士央行将进一步放松货币政策，并预测瑞士央行将在 12 月货币政策声明中将政策利率下调 25 个基点至 0.75%。