成功的投資者需要擺脫「路徑依賴」

「路徑依賴」與「均值回歸」

如果在過去五到十年內，你都通過採用某一策略獲得了持續的超額收益，那麼你很難意識到這種策略可能是錯誤的，即使經歷了一兩年的失效，大多數人都會繼續相信並採用這一策略，這其中包括受到沉沒成本、個人聲譽與心理的多種因素影響。

如果你過去所採用的策略，在內外部環境發生變化以後，已經失效，那麼這種繼續堅守的做法我們便稱為「路徑依賴」。而如果你所採用的策略是仍然是長期有效的，只是存在盈利高低的週期性，那麼這種情形稱為「均值回歸」。因此，所有的問題仍舊回歸到策略本身。

那麼存不存在過去五到十年都有效，而很可能將在未來很長時間內失效的策略呢？這個問題的答案是肯定的。

可能存在的「路徑依賴」問題

市場自身的週期可能會在三到五年，而宏觀經濟的週期短則有三到五年，長則二三十年，比如城鎮化週期與人口生育週期。還有行業週期，除了週期以外，還有科技的發展，潮流的演變，制度的變化，這些內外部因素在某個階段都可能會以一種「常量」形式存在。而在這種常量下，會存在一些「持續」有效的投資策略。在這裡我僅僅以自己的認識舉一些可能存在的「路徑依賴」問題。

1、小市值策略：建立在過去IPO管制與並購重組濫發的制度性常量上。目前以及在可預期的未來都很可能會失效。

2、低市盈率、市淨率策略：建立在過去三至五年的市場或行業週期之上，如果市場週期趨弱，或者行業永久性不再增長，那麼此策略很可能會局部失效。

3、輪動策略：不同公司之間的輪動在於基本面發展的均衡性與股價變化的不均衡性，不同資產之間的輪動在於不同資產的非相關的波動性，而如果上述不均衡與波動趨弱，或者資產及個股的基本面發生大的差異，輪動策略將失效。比如不同銀行基本面的便在這兩年產生了較大的差異。

4、建立在自身固有能力圈的策略：內涵很廣，比如某位投資者擅長捕捉半導體行業成長股邏輯，在行業演變到一定階段後，一定階段特有的邏輯可能會失效。甚至包括對於善於捕捉題材股的投資者，在A股散戶越來越少，市場越來越有效的情況下，策略的有效性將逐步喪失。

同樣的例子與可能性還可以列舉很多，因為此處不是本文重點，就不再贅述。

如何擺脫「路徑依賴」？

如何確保自己過去成功的投資理念與策略能夠持續有效，而不是「路徑依賴」，是本文需要回答的最核心的問題。同樣，我將從幾個維度去闡述。

1、尋找底層邏輯

通過前文的舉例，我們可以發現，路徑依賴的核心問題在於對某些核心變數的忽視——因為變數在某一時間段的恒定而忽視了它的重要性以及可能會發生及帶來的變化。因此，最好的解決方法是，確保打通我們投資策略與研究分析的底層邏輯，尋找到所有重要的核心變數。而不是盲目地去採用一些不完整的演繹邏輯與線性的歸納邏輯。

2、自我否定與進化

在意識到主要因素發生變化以及策略逐步失效（而不是均值回歸）的時候，要勇於進行自我否定，克服沉沒成本、聲譽損失以及各種心理所帶來的障礙。與否定相應的便是自我的進化，不斷捕捉新出現的影響事物發展的核心因素，不斷思考並總結其中的聯繫與邏輯，不斷在新的領域拓展自己的能力圈。而這一過程，並不一定意味著要改變自己的核心投資理念，可能更多地只是實踐應用領域的拓展與轉變。而對於有些策略，則可能意味著從理論到策略本身的全面否定。

3、守拙

越是複雜的策略，面對的越是複雜的事物與環境，需要考慮的因素就越多，就越難以對所有因素與底層邏輯進行充分的把握。在過去通過不斷跨越「七尺柵欄」獲勝的投資者，很難確保在未來某次跨越時不會摔跤。守拙的含義是尋找簡單明確的投資策略或實踐對象，放棄為了短期收益或更高的超額收益去挑戰複雜的機會，不斷等待與跨越「二尺柵欄」。

4、做時間的朋友

做時間的朋友，意味著將策略建立在恒久不變的事物之上，忽視短期的、容易變化的事物。做時間的朋友，意味著將投資收益的來源建立在國家發展、社會文明進步、人們需求演變的大趨勢之上。只要我們投資策略的目標期限足夠長，就可以超越大多數週期性與短期因素的影響，而幾乎不用去擔心「路徑依賴」的問題。

一項長期有效的投資策略必須具備三個特徵：

第一，它是普遍適用的。你不能只是一個細分行業的多頭，它漲到頭你怎麼辦？或者只是小資金適用，大資金不適用，規模上來怎麼辦？

第二，它是持續有效的。每年都變的策略不叫策略，沒有人能保證每年都想出一個辦法然後次次戰勝市場。

第三，它必須是不斷進化的。只有不斷地進化才能保證你能持續戰勝市場，否則很容易被有效市場的魔咒所摧毀。——反過來講，如果投資理念和策略不是同時具備以上三個特徵，那麼它無法保證在長週期內戰勝市場。」

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